Liebe Leser,

wir wollen die heutige NWI-Ausgabe mit ein paar ausführlicheren Gedanken zur Vermögensallokation beginnen und zunächst die Frage stellen, in welche Asset-Klasse momentan das meiste Geld fließt. Bereits der einfache Blick auf die Kurs- und Renditeentwicklung von Staatsanleihen der Bundesrepublik oder der USA zeigt, dass Unmengen an Liquidität in staatlichen Schuldverschreibungen gebunden ist. Der Grund dafür liegt auf der Hand: Die Finanz- und Staatsschuldenkrise hat die Anleger dermaßen verunsichert, dass sie ihr Geld nur bei der stärksten und quasi letzten Instanz, dem Vater Staat, in Sicherheit wägen. Zugunsten der Sicherheit nehmen sie sogar negative Renditen in Kauf und begnügen sich mit Zinsen, die deutlich unterhalb der ohnehin schon niedrigen Inflationsraten liegen. Das Motto lautet also Kapitalerhalt, koste es was es wolle. Der Gedanke durch Risiko höhere Renditen zu erwirtschaften ist momentan tatsächlich aus der Mode gekommen. In die gleiche Richtung weisen der in den vergangenen Jahren stark gestiegene Goldpreis sowie die deutlich steigenden Immobilienpreise.

Bevor wir uns gleich die Situation in der vierten Asset-Klasse, den Aktien, näher anschauen, wollen wir noch einen Blick auf die Rolle der Staaten als sicherer Hafen für das hart verdiente Geld der Investoren werfen. Wenn man als Geldgeber jemand Drittem sein Geld anvertraut, dann erwartet man zu Recht, dass dieser verantwortungsvoll damit wirtschaftet und seine Hausaufgaben macht, um es später mit den entsprechenden Zinsen wieder zurückzahlen zu können. Viele Staaten haben ihre Hausaufgaben in den vergangenen Jahren allerdings außerordentlich nachlässig angefertigt, sodass die Einnahmen-Ausgaben-Rechnung immer weniger aufgeht. Ohne auf die Gründe nun im einzelnen einzugehen, stellen wir folgende Verschuldungsquoten (Schulden in Relation zum BIP) fest: Japan 220%, Griechenland 143%, Italien 119%, Belgien 97%, USA 93%, Portugal 93%, Eurozone 85%, Deutschland 83%, Frankreich 82% usw. Zur Erinnerung: laut Maastricht-Vertrag darf die Staatsverschuldung maximal 60% des BIP betragen.

Der Ausbruch der Staatsschuldenkrise führte nun dazu, dass man bei den konjunkturell schwachen Südstaaten jegliches Vertrauen in die Rückzahlungsfähigkeit verlor, die Risikoaufschläge in Form der Zinsen in die Höhe schnellten und die Staaten an den Rand des Ruins trieben. Gerettet wurden sie nur durch die Geldinjektionen der EZB, die den Banken quasi unbegrenzt Geld zum Aufkauf der Ramschanleihen zur Verfügung stellte und die Staaten vor dem Kollaps bewahrte. Die Rechnung war in diesem Falle noch einfach ("Wie soll z.B. Griechenland mit einem BIP-`Wachstum` von -7,5% zweistellige Zinsraten bedienen?") und die erste Anlegerreaktion (Anleiheflucht) nachvollziehbar. Auch die Flucht der Anleger in die Staatsanleihen der Bundesrepublik oder der USA ist als erster Reflex nachvollziehbar. Schließlich gibt es hier eine funktionierende Wertschöpfung, mit welcher die Anleihen bedient werden können.

Aus langfristiger Perspektive ist die Geldanlage in diese vermeintlich sicheren Häfen allerdings nicht mehr nachvollziehbar. Denn zum einen sind die Renditen hier unterirdisch (in der BRD 0,12% für 3 Monate oder 1,87% für 10 Jahre). Zum anderen werden auch die Haushalte Deutschlands oder der USA immer stärker belastet. So musste die Bundesbank erst kürzlich einen 70-prozentigen Gewinneinbruch vermelden, weil die Risikovorsorge aufgrund möglicher Ausfälle von Ramschanleihen massiv erhöht wurde. Die Umverteilung von Zentral- auf Südeuropa belastet also die bislang stabilen Staaten immer mehr, sodass die Märkte über kurz oder lang auch hier höhere Risikoaufschläge verlangen werden. Dann wird auch Deutschland vor dem Problem stehen, die massiv ausgeweiteten Schulden mit höheren Zinsen bedienen zu müssen. Fragen wir also einmal überspitzt: "Wer rettet Deutschland oder die EZB?".

Das Konzept der Europäischen Zentralbank, die Verbindlichkeiten der Schuldenstaaten mit neuen Schulden zu bekämpfen, geht zwar kurzfristig auf und war quasi alternativlos, damit wichtige Zeit gewonnen werden konnte. Die Frage wird allerdings sein, wie man die Teufelsspirale alte Schulden durch immer mehr neue Schulden zu bekämpfen durchbrechen kann. Manche Experten sagen, dies wäre nur mit einer Inflation möglich. Eine solche ist aber momentan weit und breit nicht in Sicht, da die neue Liquidität nicht kaufkraft-wirksam wird sondern zum Großteil gleich wieder als Sicherheit bei der EZB geparkt wird. Es bleibt also festzuhalten, dass die momentan gefragteste Asset-Klasse, Staatsanleihen, weder aus rendite- noch aus sicherheitsgesichtspunkten mittel- bis langfristig für die Anleger noch attraktiv sein wird.

Der Wunsch und die Notwendigkeit Rendite zu erzielen wird vielmehr den Aktien neues Leben einhauchen. Hinter einer Aktie steht ein reales Unternehmen, dass über echte Wertschöpfung einen Mehrwert für seine Aktionäre schafft und diesen über Dividenden und Kurssteigerungen am eigenen Erfolg teilhaben lässt. Selbst wenn ein Staat zahlungsunfähig würde, könnte ein Unternehmen weiter seine Produkte verkaufen und Geld verdienen, wenn auch vielleicht in geringerem Maße. Der Aktiencrash im August letzten Jahres hatte eine schwere Rezession eingepreist, die schlussendlich nicht eingetreten ist. So befindet sich das Bewertungsniveau deutscher Aktien immer noch auf einem, langfristig gesehen, sehr niedrigen Niveau. Das Kurs-Buchwert-Verhältnis des DAX liegt nur etwas über 1. Die Baissephasen 2000/03 und 2008/09 fanden ziemlich genau im Bereich KBV 1 ihr Ende. Ende 2007, kurz vor Ausbruch der Krise, lag das DAX-KBV bei rund 2,5 und im Neue-Markt-Hype erreichte es in der Spitze sogar rund 4,5.

Wir haben also auf der einen Seite eine überbewertete und aus renditesicht unattraktive Asset-Klasse "Anleihen", die bei Investoren (z.T. zwangsläufig) oberste Priorität genießt. Auf der anderen Seite haben wir eine immer noch sehr günstig bewertete Asset-Klasse "Aktien", die in der Wertwahrnehmung der meisten Menschen aufgrund der Finanz- und Schuldenkrise außerordentlich gelitten hat. "Die Anleihe steht auf dem Gipfel und die Aktie liegt am Boden" - so könnte man das Szenario bildlich beschreiben. Da sich die Finanzmärkte immer in Zyklen bewegen, wird sich die Wertwahrnehmung bei Aktien nach unserer Einschätzung schon bald deutlich erholen und die Anleger werden der Aktie als renditestarkem Sachwert eine neue Bedeutung beimessen. Aus diesem Grund sehen wir kleinere Korrekturen aber auch ausgedehntere Einbrüche am Aktienmarkt, die kurzfristig kaum zu prognostizieren sind, als willkommene Einstiegsgelegenheiten im langfristigen Bild an.

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Liebe Leser,

in der vergangenen Woche (Text bezieht sich auf 12.-16.3.) wurden die großen Aktienindizes durch die positiven US-Konjunkturdaten auf neue Jahreshochs getrieben. Dabei konnten DAX, Dow Jones, Nasdaq Composite und Nikkei die runden Chartmarken scheinbar mühelos durchbrechen. Sowohl in Deutschland als auch den USA zeigen sich jedoch negative Divergenzen zwischen groß- und kleinkapitalisierten Unternehmen. So konnte der SDAX nur knapp auf ein neues Jahreshoch vorstoßen, während der TecDAX es nicht auf ein neues Hoch schaffte. In den USA scheiterte der Russell 2000, der wichtigste weltweit beachtete Nebenwerte-Index, an der Ausbildung eines neuen Jahreshochs. Die relative Schwäche der Nebenwerte ist an dieser Stelle also als Warnsignal zur Kenntnis zu nehmen.

Es gibt allerdings auch bestätigende Signale anderer Indizes, denen wir momentan eine noch größere Bedeutung beimessen. Zum einen ging der US-Bankenindex KBW letzte Woche regelrecht durch die Decke, nachdem die amerikanische Notenbank am Dienstag verkündete, dass der Großteil der 19 einem Stresstest unterzogenen Banken diesen bestanden hatte. Der Bankensektor ist von offizieller Seite her nun soweit gesundet, dass sich die Geldhäuser über die Ausschüttung von Dividenden oder Aktienrückkäufe wieder verstärkt um das Wohlergehen ihrer Aktionäre kümmern können. Zum anderen gab der US-Hausbausektor mit einer großen Dynamik grünes Licht auf der Oberseite und setzte seine impulsive Aufwärtsbewegung weiter fort. Da die Konjunkturnachrichten diese Woche vom US-Häusermarkt bestimmt sein werden, wäre es nicht verwunderlich, wenn nach den starken Kursgewinnen der vergangenen zwei Wochen ein Sell-the-news-Verhalten zu beobachten ist oder zumindest eine Seitwärtskonsolidierung eingeleitet wird. Dieses Marktverhalten ist oft zu beobachten, wenn eine Aktie oder ein Sektorindex im Vorfeld einer Datenveröffentlichung in Erwartung guter Nachrichten ansteigt. Nichtsdestotrotz bestätigt aber, neben dem Bankenindex, auch der US-Hausbauindex die neuen Jahreshochs der oben genannten Blue-Chip-Indizes, was für uns ein deutlich bullisches Zeichen ist.

Die fundamentalen Argumente für Aktien liegen derweil auf der Hand: niedrige Zinsen, hohe Geldmengen, eine robuste Konjunktur und immer noch sehr vernünftige Bewertungen. Außerdem befinden wir uns in einem US-Wahljahr, in welchen sich die Aktienmärkte erfahrungsgemäß besonders positiv entwickeln. Aber auch die Warnungen, welche sich auf eine mittlerweile zu sorglose und selbstsichere Anlegerschaft sowie den überkauften Marktzustand beziehen, sind nicht zu überhören. Was uns in diesem Zusammenhang allerdings immer wieder verwundert ist die Hartnäckigkeit, mit der einige Börsendienste entweder die teilweise über Monate aufgelaufenen Buchgewinne realisieren oder gar immer neue Short-Einstiege versuchen. Unserer Ansicht nach sollte man gerade jetzt die Börsenregel "Trade what you see, not what you think" beherzigen. Und was wir sehen, sind starke übergeordnete Aufwärtstrends und keine Toppbildungsformationen, die eine ausgeprägte Kursschwäche erwarten ließen. Mit einer kurzfristigen Schwächephase ist natürlich jederzeit zu rechnen, sodass das Risikomanagement wie immer strikt eingehalten werden muss. Mittelfristig bleiben wir jedoch bullisch orientiert und wollen Kursschwäche zum Positionsaufbau nutzen.

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Liebe Leser,

wer in der Faschingswoche auf süddeutschen Autobahnen in oder aus Richtung der Alpenländer unterwegs war, konnte in den allgegenwärtigen Staus ein unglaubliches Aufgebot an ebenso neuwertigen wie hochpreisigen Automobilen der Marken Mercedes, BMW, Audi, Porsche oder auch des VW Passat bestaunen. Im Stau herrscht zwar naturgemäß eine sehr hohe Dichte an Kraftfahrzeugen, eine solch enorm hohe Dichte an Premiummodellen im Stop-and-Go-Modus regt allerdings zum Nachdenken darüber an, wie viele Menschen für ein solches Auto tatsächlich € 40.000 oder meist deutlich mehr zahlen. Man könnte auch börsenspezifisch die Frage stellen, welche Käufergruppe der Haupttreiber hinter den Rekord-Absatzzahlen der deutschen Premiumhersteller ist.

Ein erster Blick in die Statistiken des Kraftfahrt-Bundesamtes zeigt bereits, dass die Altersgruppe der 40- bis 59-Jährigen für gut die Hälfte aller Pkw-Neuzulassungen verantwortlich zeichnet. Diese Personengruppe konnte in der Regel über die Jahre hinweg ein gewisses Vermögen ansparen und belohnt sich, nachdem der Hausstand weitestgehend finanziert ist, mit einem schönen fahrbaren Untersatz. Dies ist allerdings nur ein Teil der Begründung, da auch der Neukauf eines Kleinwagens in diese Statistik mit aufgenommen wird und sich nicht jeder dieser Altersgruppe gleich ein Premiummodell kaufen kann.

Schaut man sich die Januar-Statistik über Neuzulassungen von Pkw nach Marken und Modellreihen an, so kommt man der Sache wieder ein Stück näher. So wurden im Januar deutschlandweit 210.195 Pkw neu zugelassen, wovon rund 65% gewerblichen Haltern zuzuordnen sind. Bei den oben genannten Premiummodellen ist der Anteil gewerblicher Halter dann nochmals deutlich höher: Audi A4/A6/A7 ca. 90%, BMW 3er/5er ca. 90%, Mercedes C- und E-Klasse 77%, VW Passat 90%, Opel Insignia 85%. Hier wird nun also ersichtlich, welche Käufergruppe den Absatz von Oberklassemodellen in die Höhe treibt: Firmen. Da Arbeitnehmer ihre Dienstwagen aufgrund der 1-Prozent-Regelung auch privat nutzen können, ist die Frage nach einem Dienstwagen bei der Besetzung etwas gehobener Posten in Unternehmen mittlerweile fest in die Gehaltsverhandlungen integriert. Gerade gut qualifizierte Berufseinsteiger lassen sich mit einem schicken Audi oder BMW als Dienstwagen hervorragend überzeugen. Zu den gewerblichen Kunden zählen in großem Maße auch Autovermietungen wie beispielsweise Sixt, die ihre Automobilflotten dann z.T. über Leasingmodelle wiederum Firmenkunden andienen.

Soweit unser kleiner Exkurs in und aus den Tiefen süddeutscher Staus. Wirft man einen Blick auf den US-amerikanischen Automobilmarkt, so erholen sich die Autoverkäufe hier weiter deutlich, sodass im Januar 14,18 Mio Autos verkauft werden konnten. Seit dem Ende der Rezession 2009 stiegen die Autoverkäufe hier sehr dynamisch um rund 50% an. Diese positive Tendenz bestätigten auch die jüngsten Absatzzahlen des Volkswagen-Konzerns, der in den USA im Januar 27.200 (+48%) Autos der Marke VW und 9.400 (+20%) Wagen der Marke Audi ausliefern konnte. Getrieben wurde der überraschend hohe Autoabsatz im traditionell eher schwachen Januar durch den hohen Ersatzbedarf. Da das Durchschnittsalter der Fahrzeuge in den USA, dem nach China zweitgrößten Pkw-Markt, etwa 11 Jahre beträgt, müssen die US-Bürger in neue Automobile investieren um mobil zu bleiben. Von daher sollte die Pkw-Nachfrage in den USA mittelfristig nicht sehr stark einbrechen sondern tendenziell stabil bleiben.

die Märkte zeigen sich weiterhin sehr robust und der Dow Jones arbeitet sich stoisch an der 13.000 Punkte-Marke ab. Auch der DAX unternahm vergangene Woche den zweiten Anlauf auf die runde Marke von 7.000 Punkten. Das wichtigste aber natürlich lange erwartete Ereignis der letzten Woche war die Vergabe des zweiten 3-Jahres-Tenders der EZB. Nachdem sich mit dem ersten Tender vom 20. Dezember noch 523 Banken mit € 489 Mrd zum Zinssatz von 1% versorgt hatten, teilten am 29. Februar ganze 800 Banken € 529 Mrd zum gleichen Zinssatz unter sich auf. Damit übertraf die Notenbank die Erwartungen der meisten Marktbeobachter, die mit einem etwas geringeren Ausgabevolumen gerechnet hatten. Dass die wichtigen Aktienindizes mit der Tendervergabe vergangenen Mittwoch per Tagesschluss allesamt niedriger schlossen und Dow Jones, S&P 500 und DAX Shooting-Star-Muster ausbildeten zeigt, dass hier ein Sell the news Verhalten an den Tag gelegt wurde. Am Tag der Vergabe des ersten Tenders am 20. Dezember waren hingegen durchweg sehr bullische Kerzen zu beobachten gewesen.

Immer wieder rückte auch der hohe Ölpreis in den Fokus der Anleger und Befürchtungen bezüglich seiner Konjunktur abwürgenden Wirkung waren im Wochenverlauf ein regelmäßiger Diskussionspunkt. Trotz diesem Unsicherheitsfaktor ist die Widerstandsfähigkeit der Märkte sehr beeindruckend, was sich beispielsweise an der relativen Stärke nach der Bekanntgabe des größten Einbruchs der US-Auftragseingänge seit drei Jahren zeigte (News vom 28.2.). Die Anleger vertrauten am Ende doch den Worten von US-Notenbank-Chef Ben Bernanke, der sich laut Beige Book für die Konjunktur in naher Zukunft weiterhin "moderat optimistisch" zeigte. Bernanke wies auch auf das sich weiterhin verbessernde Umfeld für Banken hin, gab allerdings gleichzeitig zu verstehen, dass die USA keine weiteren geldpolitischen Maßnahmen einleiten werden. Daraufhin wurde Gold brachial abverkauft und erlitt den größten Tagesverlust in mehr als drei Jahren, weil die Anleger an der Notwendigkeit das Edelmetall als Inflationsschutz im Depot halten zu müssen zweifelten. Zu Bernankes positivem Bankenkommentar passt die Empfehlung der Investmentbank Goldman Sachs, wonach auch europäische Banken wieder auf den Kaufzettel gehören.

Halten wir also fest: Die EZB hat Banken über € 1 Billion (1.000.000.000.000 !) zu 1% geliehen. Wenn man Geld zu diesem Zinssatz aufnehmen kann muss man schon außerordentlich unbeholfen sein, um daraus keinen Gewinn zu erwirtschaften (zumal ausdrücklich erwünscht ist, davon südeuropäische Ramschanleihen mit Renditen von 5% zu kaufen. Zwar wird augenscheinlich ein nicht unbeträchtlicher Teil des Geldes wieder für 0,25% bei der EZB geparkt, da die Einlagenfaszilität am Freitag um mehr als € 300 Mrd auf den Höchststand von € 777 Mrd angestiegen war. Es ist aber sehr wahrscheinlich, dass ein Teil des Geldes auch weiterhin in die Aktienmärkte fließen wird. Im Kontext der weiter positiven Konjunkturaussichten sollte die Liquiditätsrallye an den Aktienmärkten also anhalten und etwaige Einbrüche, selbst aufgrund einer Iran-Israel-Eskalation, stellen für uns klare Kaufaufforderungen dar.

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